11月(yuè)美(měi)聯儲的(de)議£₩✔¥(yì)息會(huì)議(yì)繼續維持利率 ↑<£不(bù)變，這(zhè)是(shì)符合市(sh‍≈₩<ì)場(chǎng)預期的(de)。鮑威爾發言保£σ持中性，一(yī)方面認為(wèi)貨币政策立場(c≈↑≥hǎng)是(shì)有(yǒu)限制(zhì)性的(de)，本'α輪加息在控制(zhì)通(tōng)脹方面取得(de)了(le)很(hěnε↔)大(dà)成果，已經接近(jìn)加息周期的(de)尾聲，但(dàn)他(t↕♣♦ā)同時(shí)也(yě)表示需要(yào)持續關注經濟韌性和(hé$↔)勞動力需求狀況，暫停加息後再次加息會(huλ‌≥ì)很(hěn)困難的(de)觀點是(shì)不( § bù)正确的(de)。

回顧美(měi)聯儲本輪加息，是(shì)在美γ✘ (měi)國(guó)通(tōng)脹狀況愈演愈烈後才開(kāi)始啓動φ™☆的(de)。業(yè)內(nèi)很(hěn)≈§多(duō)人(rén)批評美(měi)聯儲的(dβ'e)動作(zuò)過于緩慢(màn)。然而結果證§≤↑明(míng)，美(měi)聯儲雖然低(dī)估了(le)影Ω 'β(yǐng)響通(tōng)脹的(de)一(yī)些(xiē)重要β♠♦(yào)因素，但(dàn)整體(tǐ)來(lái)說(sαλβhuō)，其操作(zuò)仍然是(shì)非常£ 專業(yè)的(de)，在非常短(duǎn)的(de)時(shí)間₽‍§ (jiān)內(nèi)連續加息多(duō)次，§✘↕→使得(de)通(tōng)脹受控迎來(lái)了(le)曙光(gu <₹∏āng)，而不(bù)至于陷入70年(nián)代長(cháng)期的(de)滞脹之中。

美(měi)聯儲首先低(dī)估的(de)是(shì)供​≤↔應鏈供需脫節帶來(lái)的(de)影(yǐng)響。通(tōng)脹☆¥'的(de)一(yī)個(gè)重要(yào)原因就$✘∏×(jiù)是(shì)商品供不(bù)應求導緻的(de)價格上φ≈(shàng)漲。當今世界格局中非常重要(yào)的(de)一(yī)個(gσ​£è)特點就(jiù)是(shì)西(xī)方（包括美(měi)國(guó≈ε€∏)和(hé)歐洲）是(shì)主要(yào)消費(fèi)國(guó)，而β$亞太（主要(yào)是(shì)中國(guó)和(hé)東ε÷(dōng)南(nán)亞）是(shì)主要(yào)制(ελσ±zhì)造國(guó)，而其它地(dì)區(qū)提供制(zhì)造所需☆→∏要(yào)的(de)能(néng)源和(hé)原材料。疫情3年(nián)，對(duì)于西(xī)方和(hé)非西(xī≥'↑)方（特别是(shì)中國(guó)）的Ω>(de)影(yǐng)響是(shì)不(bù)同步的(de)。2020年(nián)，美(měi)聯儲為(wè₹∞←i)了(le)應對(duì)疫情，采取了(le)幾乎零利率加量‌λ化(huà)寬松的(de)政策。而中國(guó)由于控制(zhì→¶∑)疫情得(de)力，在20年(nián)2季度至21年(nián)底，中國(guó)的(de)生(®$→shēng)産制(zhì)造幾乎沒有(yǒu)Ω§受到(dào)疫情影(yǐng)響，但(dàn)這(zhè)期間×<←(jiān)西(xī)方主要(yào)國(guó)家(jiā)的(de>‌)需求卻受到(dào)了(le)疫情的(de)很(hěn)大(dà)影≥‍<(yǐng)響，此時(shí)供給沒有(yǒu)瓶頸，美(měi)聯儲也(&£yě)認為(wèi)當時(shí)的(de)通(tōng)脹•←₩在正常可(kě)控範圍而并未引起警惕。而21年(nián)底至22年(nián)底，随著(zhe)MRNA疫苗的(de)使用(yòng)以及特效藥的(de)不(bù)斷進展，特别是(€ ¶shì)在毒性更小(xiǎo)但(dàn)傳播★∏力更大(dà)的(de)奧密克戎出現(xiàn)之後，西(xī↔λ α)方國(guó)家(jiā)基本放(fàng)棄了(le★≠ )對(duì)疫情的(de)管理(lǐ)，消φγ 費(fèi)需求逐漸恢複。而此時(shí)中國(guó)反而開(kāi)始不(  bù)斷受到(dào)奧密克戎的(de)襲 ♣♣擾，生(shēng)産節奏被不(bù)時(shí)打斷<‌™，而中國(guó)正是(shì)亞太供應鏈的(de)核心環節，這(zhè)‌₽πα就(jiù)造成了(le)在需求不(bù)斷增長(cháng)的(de)時(s£απhí)候，供應卻出現(xiàn)了(le)短(duǎn)缺，加劇>™(jù)了(le)美(měi)國(guó)的(de)通(tōng)脹。美(mě∑∏i)國(guó)正是(shì)在21年(nián)底開(kāi)始通(tōng)α≤☆∞脹出現(xiàn)了(le)不(bù)可(kě)控的(de)上(sh✔¥₽"àng)升，美(měi)聯儲随即在22年(nián)3月(yuè)開(kāi)始了(le)本輪加息。>​

美(měi)聯儲其次沒有(yǒu)預料到(dào)的(de)是≤₩÷∞(shì)俄烏戰争這(zhè)一(yī)突發事(♥"ε×shì)件(jiàn)的(de)影(yǐng)響。2022年(nián)2月(yuè)底俄烏戰争的(de)爆發和(hé)随之而來(lái✔§ ∞)的(de)一(yī)系列制(zhì)裁，使得(de)全球₹∞‌能(néng)源和(hé)糧食供給突然出現(xiàn)了¶®≥≥(le)較大(dà)的(de)短(duǎn)缺預期，造成能(néng×‌$)源和(hé)糧食價格的(de)跳(tià¥★Ωo)漲，無疑加劇(jù)了(le)全球通(tōng)脹。特别是(shì)♣δΩ随著(zhe)美(měi)國(guó)在中東(dōng)的(de)影(y ‌¶ǐng)響力下(xià)降，美(měi)國(guó)對(duì)OPEC的(de)影(yǐng)響力也(yě)随•<之降低(dī)，導緻傳統的(de)美(měi)國(guó)盟友(yǒu)不(ε©bù)僅沒有(yǒu)在此時(shí)增産，反而順應市(shì)場(ch ★∑$ǎng)提價。

第三，美(měi)聯儲低(dī)估了(le)美(měi)國(guó)φ≈經濟的(de)韌性。美(měi)國(guó)經濟的(de)韌性來(lái↕↔ε)自(zì)于多(duō)個(gè)方面。首先，經過08年(nián)之後長(cháng)期的(de)恢複，美(¥♠σměi)國(guó)居民(mín)和(hé)企業(yèα∑​)的(de)資産負債表得(de)到(dào)™™了(le)非常良好(hǎo)的(de)修複，整體(tǐ)負債率>✔¥"較低(dī)。其次，美(měi)國(guó)政≤→♣府自(zì)身(shēn)有(yǒu)較強的(de)加杠®↕¥≈杆（借債）的(de)能(néng)力，通(tōng)過大™σ•(dà)力加杠杆大(dà)量赤字的(de)方式，在疫情中給居民(mín®Ω‍✔)發錢(qián)，使得(de)居民(mín)有(yǒu)非常強的(↑♦de)消費(fèi)能(néng)力。再次，美(měi)國(guó) ≥↓在生(shēng)物(wù)科(kē)技(jì)上(shàng)多(du£←★ō)年(nián)積累，使得(de)美(m♥₹β≥ěi)國(guó)在發達國(guó)家(δβjiā)中首先擺脫了(le)疫情，消費(fèi)和(hé)經濟較快‌₹(kuài)恢複，而新的(de)科(kē)δ≠技(jì)發展如(rú)ChatGPT等的(de)突破也(yě)使得(de)經濟增長(cháng)有(yǒu♦♥γ)了(le)新的(de)動力。另外(wài)，全球§↕α♥較亂的(de)地(dì)緣形勢，以及美(měi)★®<國(guó)自(zì)身(shēn)“招商引資”的§γφ≤(de)政策，也(yě)使得(de)全球資金(jī‌α'Ωn)大(dà)量湧入美(měi)國(guó)，廠(chǎn>♠∏g)房(fáng)，基建和(hé)住宅的(de)投←β資大(dà)幅增加，加劇(jù)了(le₽↔✔)美(měi)國(guó)經濟的(de)熱(rè)度。

現(xiàn)在我們看(kàn)到(dào×≈₩​)，造成美(měi)國(guó)通(tō<¥ng)脹失控的(de)這(zhè)三個(‍•'gè)主要(yào)因素現(xiàn)在正在發生(shēng)逆轉 &。首先，23年(nián)開(kāi)始中國(guó)逐步恢複正常，亞太供應鏈↓ 也(yě)恢複正常，供需不(bù)匹配的(de)現(xiàn)象逐漸消‌✘®失；其次，雖然俄烏戰争還(hái)在繼續，但(dàn)事(shì)實♥♣證明(míng)市(shì)場(chǎng)的(φ de)力量大(dà)于制(zhì)裁的(de)力量，俄羅斯的(de÷ <)能(néng)源仍在以各種方式繞開(kāi)制(zhì)裁供πφ±給全球，供給并沒有(yǒu)之前預期的(de)出現(xiàn)大← (dà)幅下(xià)降。第三，美(měi)聯儲迅速将利息加到(d¥₩ào)5%左右之後，美(měi)國(guó)住房(fáng)εβ₹按揭利率甚至達到(dào)了(le)8%以上(shàng)，美(měi)國(guó)的(de)各方面需求确實在得(de$♠★)到(dào)抑制(zhì)。另外(wài)美(měi)國(guó)的(≥₽ ♦de)高(gāo)額赤字政策也(yě)在不(bù)斷得(de)到®₽♠(dào)批評，通(tōng)過赤字來(l∏≈≤ái)刺激經濟的(de)做(zuò)法在未來(lái)遇→φ≠>到(dào)的(de)阻力會(huì)越來(lái)越大(dà)。而美(měσγi)國(guó)居民(mín)的(de)消費(fèi)力雖然全球最強但(♠∏dàn)也(yě)有(yǒu)限度，比如(rú)有(≠γ≠yǒu)人(rén)就(jiù)測算(suàn)美(měi)國(guó​&¥)居民(mín)手裡(lǐ)的(de)超額儲蓄在明(míng)年(niαφán)上(shàng)半年(nián)可(kě)能(néng)就("π₽™jiù)會(huì)消耗完。因此我們看(kàn)到(dào)↕®±π，美(měi)國(guó)通(tōng)脹正在逐步下(xià)降，經濟出現∏÷¶(xiàn)轉冷(lěng)的(de)信号，美(měi)國(≤®₩guó)加息周期正在進入尾聲。

但(dàn)是(shì)美(měi)聯儲之所以仍然保持中性謹慎的(de)态度βΩ，不(bù)敢輕易談降息，就(jiù)是(sh‍' €ì)因為(wèi)目前世界的(de)複雜(z™↕>á)度已經超出了(le)其所能(néng)較好(hǎo)控制(zh>∞φ₹ì)的(de)宏觀貨币政策所能(néng)涉及的(d✘ ↔∞e)範圍。如(rú)美(měi)國(guó)搞β 的(de)“脫鈎斷鏈”如(rú)果愈演愈烈，®™毫無疑問(wèn)會(huì)再次加劇(jù)供需不(bù)匹配的(‍₹<₽de)現(xiàn)象，因為(wèi)中÷ε國(guó)是(shì)全球生(shēngε®Ω)産能(néng)力和(hé)生(shēng)産成本最為(wèi)∑∞ 優秀的(de)地(dì)方。再如(rú)巴以沖突如(rú)果不(σ↓≠bù)斷擴大(dà)升級，造成海(hǎi)灣國Ω≤(guó)家(jiā)的(de)卷入，能(n§<∞éng)源價格就(jiù)再次變得(de)難以預測，∞↔畢竟70年(nián)代的(de)石油危機(jī)就(jiù ™)是(shì)中東(dōng)戰争導緻的(dλ'e)。另外(wài)，2024年(nián)是(shì)大(dà)選年(nián)，各方都(dōuα★)有(yǒu)強烈的(de)政治動機(jī)進行(xíng)Ω→博弈，為(wèi)經濟和(hé)通(tōng)脹帶來(lái)變數(shù)€¶↕$。

我們曾經寫過80年(nián)代美(měi)國(guó)出現(xΩ§π>iàn)的(de)裡(lǐ)根大(dà)循環≤ α≤，對(duì)美(měi)國(guó)在80年(nián)代初高(gāo)通(tōn÷± g)脹引發高(gāo)利率，同時(shí)赤字減稅帶來(>"lái)的(de)外(wài)資回流，貨币升δ↕®•值，最終促進了(le)美(měi)國(guó)經濟進入低γ π∑(dī)通(tōng)脹高(gāo)增長(cháng✘☆™)的(de)狀态進行(xíng)過描述。本輪美(měi)國(g♦©uó)政府和(hé)美(měi)聯儲的(de)↑×操作(zuò)，實際上(shàng)可(kě)以看( ✘¶≈kàn)作(zuò)一(yī)個(gè)小(xiǎoβα)型的(de)裡(lǐ)根大(dà)循環。但(d¥<àn)值得(de)注意的(de)是(shì)，裡(lǐ)根大(dà‍♥)循環到(dào)1985年(nián)就(jiù)結束了(le)，随之就(jiù)進入了(le)♦∏≈®美(měi)國(guó)政府覺得(de)本币币值太高(gāo)，産品在國"♣(guó)際市(shì)場(chǎng)失去(qù)競争力，從(cóng)而開® ε≤(kāi)啓了(le)廣場(chǎng)協議(y∑αì)逼迫日(rì)元大(dà)幅升值的(de)新階段了(l∏π↕e)。

中國(guó)目前其實正處于當年(nián)日(rì)本的(de)位置£★π上(shàng)。唯一(yī)的(de)區(q•←→↕ū)别就(jiù)是(shì)，美(měi)國(guó)在當年("↓ nián)仍視(shì)日(rì)本為(wèβ£☆©i)可(kě)以控制(zhì)予取予求的(de)Ω​盟友(yǒu)，而現(xiàn)在視(shì)中國(gu♥±®ó)為(wèi)競争對(duì)手甚至是(sh→€‍αì)敵手。因此曆史很(hěn)難簡單重複。從π'(cóng)短(duǎn)期來(lái)看(kàn)，目前中美(měi)競争¶σ∏有(yǒu)緩和(hé)迹象，而中國(guó)在生(shēng)" ‍産生(shēng)活逐步恢複正常，政策刺激不(bù)斷加碼之後，經濟也(€♣yě)開(kāi)始有(yǒu)複蘇勢頭。在這(zhè)樣的(de ")環境下(xià)，美(měi)聯儲加息進入尾聲，對(duì• ¶≈)于中國(guó)經濟及全球資本市(shì)場(chǎngδγ£∞)都(dōu)是(shì)非常積極的(de)信号。

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